☉胡少江

根據國家統計局昨天發佈的資料，雖然由於次貸危機的蔓延所帶來的負面衝擊和春節前南方地區雪災的影響，中國今年第一季度的外貿出口仍然享有高額的順差。高達四百一十四億美元的貿易順差，再加上外國資本的大量流入，中國的外匯儲備繼續令人矚目的高速增長。

尤其令人感興趣的是，中國外匯儲備的增長，大大高於經常專案下的外貿順差和資本專案下的外商直接投資。尤其是考慮到中國正在逐漸增加的對外投資，直接投資的淨輸入顯然小於外商在華的直接投資。即使將其它的外匯收入的因素考慮進去，仍然有相當一部份的國家外匯儲備增加的來源得不到合理的解釋。

不少分析家認為，大量湧入的所謂「熱錢」應該是中國大筆的外匯儲備的真正來源。所謂的熱錢，是指那些在國際資本市場之間遊動的資金。這些資金主要用於短期投資盈利的目的。它們具有投機性強、流動速度快等特點。持有這些熱錢的投資者，一旦發現盈利的機會，將會迅速地將手中的游資投向機會所在；尤其是投向那些經濟增長速度較快的成長性市場。

關於熱錢進入中國的規模，人們有著不同的估計。大多數分析家認為，自兩年前以來，這筆進入中國的投機性游資大約在每年一千五百億美元左右。今年第一季度湧入中國的熱錢則大約在三百億到四百億美元之間。這個數位實際上與中國同期的外貿順差相差無幾，由此可見熱錢進入中國的規模是相當可觀的。

熱錢流入中國，主要是投機於中國人民幣的升值預期。今年以來，人民幣兌美元的升值步伐加快。中國長期存在的鉅額對外貿易順差以及由此產生的國際上要求人民幣升值壓力的繼續存在無疑是人民幣升值預期存在的一個重要的原因。同時中國國內自去年以來不斷升高的通貨膨脹的壓力也使得人民幣升值的預期進一步得到加強。

長期以來，中國政府為了平衡市場的人民幣和美元的相對需求以減少人民幣升值的壓力，通過對外匯買賣的公開市場行為，不斷地向市場投放人民幣來購進美元。這種國內本幣供應量的大量增加，正是中國通貨膨脹的一個重要原因。當前，中國政府似乎正在將減低通貨膨脹作為頭號任務，而根據經濟學原理，遏制通貨膨脹的最有效的手段應該是採用緊縮的貨幣政策，減少貨幣的發行量。因此人們有理由認為，中國政府有可能不得減少對匯率市場的干預，作為結果，人民幣的升值速度則將有可能加快。

除了這種對人民幣升值的預期之外，人民幣和美元之間的利率差別也是熱錢流入的一個因素。為了抵禦由於次貸危機所引發的經濟衰退的威脅，美聯儲在短期內連續七次降息。聯邦基準利率已經由去年九月的百分之五點二五降至目前的百分之二；與之相反，為了應對投資過熱和通貨膨脹的威脅，中國人民銀行則連續六次加息，目前的存款基準利率為百分之四點一四。人民幣升值加上人民幣和美元之間的利率差別使得投機人民幣有著豐厚的盈利。

大量的熱錢流入中國，除了給中國政府通過採取緊縮的貨幣政策進行宏觀調控帶來嚴重的困難之外，也使得中國的金融市場十分脆弱。一旦人們對中國經濟增長的預期產生動搖，大量的游資很可能在非常短的時間內迅速逃離，這將給中國的外匯市場和國內的金融市場產生巨大的壓力。搞得不好，熱錢的撤離很可能成為觸發中國經濟的全面危機的一個導火索。◇